sosotv8借道“内保外贷”德尔股份19亿揽入宝马供应商梁思捷

　　3月14日，德尔股份（300473）发布作价19亿的海外并购预案草案，购买阜新佳创100%股权与债权，从而间接获得德国卡酷思国际有限公司（简称“CCI”），将宝马供应商“揽入”上市公司怀中。

　　值得注意的是，作为本次收购的前期工作，德尔股份“大股东”德尔实业通过设立德尔企管和阜新佳创采用“内保外贷”形式实现资金出海，从而顺利完成本次并购“前半段”。

　　据了解，截至目前，除德尔实业因融资借款存在股权质押和担保之外，CCI、德国佳创和阜新佳创均不存在股权之质押担保等情况。

　　按照德尔股份董秘韩颖的说法，“内保外贷”步骤属于本次收购的前端工作。至于市场担心的德尔实业股权质押问题，她回应称，目前公司股价平稳，应该不会有影响。

　　由于2016年下半年开始实行更严格的资本管制，兼有境内和境外附属企业的中国企业将资金转移到境外用于债务偿还遇到了更多的困难。这使得内保外贷的使用增加，在该机制下，借款企业的境内附属企业将资产抵押给境内银行以取得境内银行的担保，用于借款企业的境外附属企业离岸债务再融资。

　　两步走方案

　　2017年3月14日，德尔股份发布重大资产购买交易预案草案，显示德尔股份及其下属企业辽宁万成以支付现金方式共作价19亿购买德尔企管和李毅先生合计持有的阜新佳创100%的股权（以下简称“阜新佳创股权”），及向德尔实业购买其对阜新佳创享有的全部债权（以下简称“阜新佳创债权”）。本次交易完成后，公司将持有阜新佳创100%股权并享有对阜新佳创的债权。

　　由于2016年10月阜新佳创自筹资金通过其全资子公司德国佳创完成了对CCI的收购，故本次交易的最终标的公司为CCI公司。

　　预案显示，德尔股份拟通过自身及辽宁万成企业管理中心（有限合伙）（简称“辽宁万成”）完成本次对阜新佳创股权和债权的收购。德尔股份将通过出资和实际管理对辽宁万成实现控制，进而对本次交易完成后阜新佳创的实际控制。其中，由德尔股份受让李毅持有的阜新佳创1%的股权，由辽宁万成受让德尔企管持有的阜新佳创99%的股权及德尔实业持有的对阜新佳创的全部债权。

　　据工商资料显示，本次参与交易的辽宁万成于2017年1月19日成立。此前辽宁万成的股权结构为德尔股份全资子公司上海阜域为普通合伙人认缴出资额1万元；德尔股份为有限合伙人认缴出资额999万元。

　　在本次交易中，辽宁万成引进招商银行资金作为外部投资者，调整后德尔股份的全资子公司上海阜域出资不变，依旧为1万元人民币并担任GP；德尔股份出资约10亿元人民币、担任主要份额的LP；外部投资者出资约9.37亿元人民币、担任次要份额的LP。

　　根据草案披露，本次交易所需资金总额约 19.37　亿元人民币，其来源主要包括两个部分：其一，本次自筹资金约10　亿元人民币，主要来自于公司账面之自有资金和部分（拟新增的）银行贷款。

　　公司方面解释，截至2017　年2　月末，公司账面货币资金余额为6.3亿元（不含前次募集资金余额），且2016　年限制性股票激励计划已完成缴款约1.8　亿元，尚未使用的银行信用贷款额度约4　亿元，合计约12.1　亿元。故公司自筹资金可以满足本次重大资产收购之前述资金需求。

　　招商银行作为外部投资者的出资约9.37　亿元。2017　年3月3日，招商银行股份有限公司上海分行向上海阜域出具了《贷款承诺函》，同意在符合承诺函所列条件的前提下为阜新佳创项目收购提供不超过9.37　亿元的贷款额度。招商银行上海分行资金作为优先级LP预计投资收益年化7.0%（含通道费、托管费），按年付息。

　　德尔股份方面则是对资金后续退出做出相关安排。公告显示，德尔股份后续自筹资金的方式主要包括：股权融资或债权融资等直接融资方式。德尔股份以其实际经营收入及通过债券融资、公募融资、定增等方式所融资金对招商银行上海分行优先级LP份额进行回购。

　　德尔股份为2015年登陆创业板的上市公司，目前总股本为1亿股，目前总市值约70.04亿元。上市公司的控股股东为德尔实业，实际控制人为李毅。

　　公司目前的主导产品为汽车转向泵，主要用作液压助力转向系统（HPS）的动力源，是汽车转向助力装置的构成要件。公司转向泵产品型号众多，广泛适用于乘用车、商用车和汽车发动机主机配套，也可应用于售后服务市场。

　　不过，公司开始忧虑产品转型升级压力，完成相关布局和产品多样化也成为本次收购的重要原因。公司方面称，随着人们对汽车环保、节能要求的提高和国家政策的调整，电动助力转向系统（EPS）及电液助力转向系统（EHPS）对HPS的替代进程正在加快，这对汽车转向泵行业的发展正在产生重要影响。

　　而本次收购的最终标的CCI　一直主要从事声学控制及隔热性产品的研发、生产和销售，其中95%　的产品应用于汽车领域，主要包括汽车减振降噪产品、绝热产品、结构加强零部件等，另少量应用于消费品和工业领域。CCI持续服务于奔驰、宝马、奥迪、福特、大众和雷诺尼桑等世界级整车企及BOSCH等知名家用及工业产品厂家。

　　德尔股份方面认为通过本次并购，德尔股份业绩将有明显的提升。一方面，德尔股份营收来源将更加多样化，营收规模将大幅提高，能够有效降低因市场波动而引起的营收波动，降低相关财务风险；另一方面，通过协同效应的发挥，企业相关的生产成本及费用将进一步降低，盈利能力将有显著提高。

　　据预案显示，CCI的历史业绩2014年度、2015年度、2016年1-10月总营收分别为208,322.32万元、210,162.05万元、187,447.70万元；净利润分别为-2030.83万元、8081.29万元、5978.16万元。扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别为4,796.18　万元、8,460.58　万元、6,017.88　万元。

　　广发汽车团队认为，CCI是一家拥有先进汽车降噪、隔热系统产品的优秀零部件供应商，产品包括汽车引擎舱罩隔音棉和隔热罩、车顶隔音减震垫等。

　　值得注意的是，报告中提到，据“CCI管理层预测，CCI　17、18年净利润有望达1.38亿、1.55亿人民币左右”。因此，广发汽车团队认为，若公司成功收购境外优质企业CCI，公司业绩将显著增厚。此外，收购还有利于实现产品多元化，拓展全球市场，加快公司国际化进程。

　　借道“内保外贷”境外收购CCI

　　作为本次收购的“国外部分”先导动作，数亿资金如何出海完成CCI收购成为关键一步，相关谈判购买过程密集发生在2016年的4个月间。

　　CCI前身为1952年成立的ILL-Bruck旗下的汽车事业部，该公司主要服务于建筑行业、卫生设备、通用工业和汽车工业等。2001年，ILL-Bruck将旗下的汽车事业部销售给PE机构Alplnvest，Alplnvest于2001年8月新成立了ORLA　Automotive　GmbH（即CCI），承接了ILLBruck旗下原有的汽车事业部业务及客户等。

　　在德国佳创收购标的公司CCI之前，CCI的主要股东为AlpInvest，AlpInvest是一支注册在荷兰的私募基金，其最终的管理人为AlpInvest　Partners　B.V.，该公司成立于1999年，最初系由两家荷兰养老基金（ABP和PFZW）投资设立，逐步发展成为一家全球性的投资机构，自2013年起成为凯雷集团的全资子公司，目前是全球最大的私募母基金管理公司之一。

　　根据预案显示，2016年6月起，德尔实业启动CCI收购的前期工作，聘请中介机构进行初步尽调，提供非约束性报价，持续沟通谈判。

　　到了7-9月，德尔实业通过设立德尔企管和阜新佳创，对德国佳创进行收购，搭建与收购CCI相关的交易架构。

　　换言之，阜新佳创和德尔企管都是为此次海外收购CCI专门设立的公司。

　　资料显示，德尔企管成立于2016年7月15日，是为收购CCI而专门设立的企业，出资额为5,000.00万元，其中普通合伙人上海永普机械制造有限公司持有1%的份额，有限合伙人辽宁德尔实业股份有限公司持有99%的份额。

　　阜新佳创则成立于2016　年7　月21　日。2016年7月18日，德尔企管与李毅签署了《阜新佳创企业管理有限公司章程》，共同出资设立阜新佳创，阜新佳创设立时注册资本为人民币5,000万元，其中德尔企管出资人民币4,950万元，占全部注册资本的99%；李毅出资人民币50万元，占全部注册资本的1%。

　　而收购CCI公司的德国佳创则是在8月22日被阜新佳创收购。本次收购经过辽宁省商务厅（境外投资证书N2100201600140号）批准，收购完成后，该公司名称变更为Jiachuang　GmbH，现注册资本为25,000欧元。

　　那么既然是带着收购目的而成立的新公司，如何获取收购资金成为难题。从预案上看，一切顺风顺水。

　　预案显示，8-9月间，德尔实业筹集收购CCI的所需资金，协商资金出境及交付等手续，履行与收购相关的发改委、商务厅和外管局等备案审批手续，最终完成了收购所需资金筹集、中国银行的内保外贷手续及交易保证金出境等工作。

　　而事实上，此次收购国外部分采用“内保外贷”方式过程实际上显得有些复杂。

　　公告显示，德国佳创收购CCI公司的资金来源包含两个部分：其一，阜新佳创（经相关审批后汇付出境）对其注入约2,513万欧元；其二，中国银行法兰克福支行提供的借款21,200万欧元（本金），该笔借款由其股东阜新佳创通过“内保外贷”的方式为其借款融资提供担保（截至目前已全部归还）。两者合计共约23713万欧元。

　　简单来说，内保外贷就是境外公司向银行的境外分行借入外汇，但为贷款提供担保的是一家境内公司。一位股份制银行人士告诉经济观察报，采用内保外贷的形式，主要是由于新设立的公司无法在国外获得借款以及涉及到外汇管控。由于数额巨大，所以钱出去比较困难。“内保外贷和直接汇出不一样，属于银行间的头寸划拨。”

　　截至2016年10月28日，阜新佳创在中国银行阜新分行存入18亿元人民币，其中：18,577.5万元人民币（约2,513万欧元）经办理（辽宁省发改委、商务厅及相关外管局）手续后汇付出境，注入德国佳创；剩余部分的资金用于德国佳创向中国银行法兰克福支行办理借款融资提供担保。

　　对CCI收购交割完成后，阜新佳创办理换汇出境手续，汇出资金约16亿元人民币，由中国银行解除了“内保外贷”，协助德国佳创归还前期的借款，剩余部分留存于德国佳创使用。故阜新佳创累计向德国佳创汇付约17.86亿元人民币。

　　而阜新佳创的资金来源由两部分组成：自身注册资本5000万元人民币，及向德尔实业借款18.22亿元人民币（本金部分），两者合计共约18.72亿元。

　　德尔实业向阜新佳创提供的借款资金，来源分为两部分：其一，通过将其自身所持有的德尔股份的股票进行质押式回购交易、融资9亿元人民币；其二，通过其全资子公司美国福博所持德尔股份股票为质押担保，向银行借款9.5亿元人民币，合计约18.5亿元，其中的18.22亿元借予阜新佳创使用。

　　简而言之，德国佳创收购CCI的资金来源于阜新佳创的注册资金和其对德尔实业的借款，而德尔实业的资金来源于股权质押融资和银行担保借款。

　　一位从事并购人士告诉记者，这次德尔股份采用内保外贷形式主要还是因为数额巨大，资金出海困难。据其透露，德尔股份采用该种方式的资金成本并不低。

　　据了解，截至目前，除德尔实业因融资借款存在股权质押和担保之外，CCI、德国佳创和阜新佳创均不存在股权之质押担保等情况。

　　德尔股份董秘韩颖告诉记者，为何使用内保外贷形式主要还是当时的需求。该步骤属于本次收购的前端工作，当时是大股东在收，通过这种方式收购注入进来。对于市场上担心的德尔实业股权质押问题，她回应称，目前公司股价平稳，应该是不会有影响。

　　国际评级公司惠誉在今年1月发布的一份评级报告中表示，由于资本管制收紧，中国境内企业通过境内银行为离岸企业的离岸债务提供担保的情况在中国逐渐升温。惠誉评级认为，这一机制将有助于中国企业在资本管制下通过自身境内资产和流动性来保持其偿还离岸债务的能力。

　　由于2016年下半年开始实行更严格的资本管制，兼有境内和境外附属企业的中国企业将资金转移到境外用于债务偿还遇到了更多的困难。这使得内保外贷的使用增加，在该机制下，借款企业的境内附属企业将资产抵押给境内银行以取得境内银行的担保，用于借款企业的境外附属企业离岸债务再融资。

　　惠誉方面称，内保外贷本身是允许企业和银行为境外附属企业提供担保的，但企业需要在国家外汇管理局注册并由其审核，这可能冗长且难以获得。因此，内保外贷下最常用的机制是借款企业的境内附属企业将资产抵押给境内银行，境内银行向借款企业的境外附属机构提供境外担保，供其在境外再融资。定期存款形式的境内资金是最广泛接受的抵押形式，但现金与资产组合的抵押形式也有使用。