电解铝行业专题研究：能源视角看电解铝行业值得中长期配置（附下载）

电解铝行业专题研究：能源视角看电解铝行业值得中长期配置（附下载）本站　　近十年我国经济快速发展，拉动能源需求增长

　　近十年我国经济快速发展，拉动能源需求增长。近十年来我国经济持续发展，即 使在 2022 年疫情影响下，我国经济仍然保持稳中有增的发展态势，GDP 全年实 现 121.02 万亿元，同比增长 3.0%，由此带动我国用电量的不断攀升，我国全社会 用电量从 2010 年 41999 亿千瓦时不断上涨至 2022 年的 86372 亿千瓦时，CAGR 为+6.2%，其中 2022 年同比上涨 3.9%。从能源消耗总量上看，2010 年-2021 年期 间我国能源消费总量整体保持 3.5%的复合增速，截至 2021 年，我国能源消耗总 量为 52.4 亿吨标煤，同比上涨 5.2%。据 BP 数据显示，2021 年，全球能源消费量 达到 595.15 艾焦，同比增长 5.8%，其中我国占比达到 26.5%，仍为全球第一大能 源消费国。

　　能源安全是国民经济可持续发展命脉。2020 年以来，疫情反复导致全球经济下行 压力积聚，能源领域战略博弈持续深化，能源秩序深刻变化，俄乌冲突加剧全球 能源危机，导致全球能源价格飙升，加深各国对能源安全问题的担忧。我国作为能源消费、进口大国，面对错综复杂的外部形势、内部经济发展新态势以及“双 碳”目标能源转型进程，需要以保障能源安全供应和经济社会发展为前提，统筹 发展与安全。能源安全包括能源供应安全、能源使用安全。能源供应安全指能源能够稳定供应；能源安全利用，即能源的消费及使用不应对人类自身的生存与发展环境构成任何 威胁，当前我国能源安全仍面临能源需求大、供给制约多以及技术水平落后等多 种挑战，能源是否安全将直接影响、可持续发展以及社会稳定，由此，国 家明确提出能源供给等多方面途径，致力于实现开放条件下的能源安全。能源绿色，即推动能源转型，构建清洁低碳、安全高效的能源体系，这事关经济社 会安全运行、长远发展，是实现高质量发展、可持续发展的必由之路。我国需要坚 持绿色发展导向，大力推进能源清洁高效利用，加快能源发展向清洁低碳转型。

　　当前我国能源消费仍以煤炭为主。我国资源禀赋存在“富煤、缺油、少气”特征， 当前煤炭仍占据我国主体能源主体，对能源稳定供应起“压舱石”作用。2010 年 以来，我国煤炭消费总量持续上涨，从 2010 年 24.96 亿吨标煤上涨至 2021 年的 29.34 亿吨标煤，CAGR 为+1.5%，2021 年同比上涨 3.5%。从能源消费结构上看， 虽然近年来随着清洁能源不断发展，我国煤炭消费占比平稳下降，但煤炭为我国 主体能源地位仍保持不变，2021 年我国煤炭消费量占比仍达到 56%，超过总量的 一半。

　　煤炭供应负外部性依然明显，内蒙煤矿事故为行业安全生产再次敲响警种。一方 面，煤炭开采业中会排放矿井废矸、废水以及废气，造成一定的水污染和大气污 染。2013 年以来，随着国内能源结构调整、环保技术提升，煤炭行业对环境的负外部性有所减轻，但仍存在进一步优化的空间；另一方面，煤炭行业仍是高危行业，包括井工矿的坍塌风险、露天煤矿边坡角度 过大潜在的山体滑坡风险等，同时保供以来煤矿长期高负荷的生产不仅会导致资 源接续紧张等问题，更会加大生产安全事故发生的风险，2022 年业内部分上市公 司也因此罕见地进行事故公告披露，未来煤炭行业安全生产仍不容小觑。同时，近年来国内煤炭行业资本开支不足，抑制我国未来若干年产能的释放。我 国煤炭行业固定资产投资在 2012-2017 年期间持续下滑，近五年来行业平均资本 开支相对不足，而一般新建煤矿产能释放平均需要 3-5 年的建设周期，部分煤矿 甚至达到 5-8 年，因此近五年来低资本开支可能会导致当前及未来煤炭供给释放 量偏低。

　　我们预计未来煤炭供给存在挑战。碳中和背景下产业结构转型，电力需求持续增 长，预计 2023 年国内经济有望小幅复苏，稳定地产的政策不断出台，钢材和建材 方面的需求增速或将改善，同时，政策支持鼓励高端煤化工项目发展，化工煤需 求具备增长潜力，而煤炭新增产能的释放依然有限，由此我们预计 2023-2025 年 全国煤炭仍存供需缺口。

　　清洁能源方面，水力发电不稳定、风力和光伏发电量当前仍然较低。据统计局数 据，自 2016 年以来，水电当月发电量同比变化幅度大于火电，尤其表现在发电量 同比下降的月份，其中 2022 年下半年的月度发电量同比降幅创自 2016 年以来新 低。而光伏、风力发电方面，虽然大部分月份整体保持增长，但考虑到其发电基数 低，2022 年全年发电分别为 2290 亿千瓦时以及 6867 亿千瓦时，分别仅占同期火 电 58531 亿千瓦时的 3.9%、11.7%，并不能起到稳定发电作用，因此当前我国清 洁能源供应仍不稳定。

　　据能源三元悖论理论推断，预计未来能源价格仍将保持高位。能源三元悖论理论 指出能源清洁利用、能源安全利用以及能源低价利用三者不可同时兼顾，即在当 前能源结构体系下，并不能同时实现 “既有能源用、又没有污染、价格还便宜” 的社会理想状态。当前我国使用成本较高、污染小的新能源，并用火电进行调峰， 这种方式相对保障了能源供应和能源绿色，但新能源本身具有使用成本偏高、稳 定性差等缺点，一定程度上冲抵了火电在成本方面的优势。由此，预计未来能源 价格仍将维持高位。电解铝作为高载能行业，能源成本占比高，其中电力成本占比接近 40%，主要依 靠火电，而自 2022 年以来煤价持续历史中高位运行，极大增加了电解铝行业的成 本，未来可能的成本高位势也会助推电解铝价格上行，行业由此有望迎来新机遇。

　　金属铝具备良好物理性质。铝单质是一种银白色金属，密度小，具有良好的延展 性、导电性、导热性、耐热性等特点，熔点高达 660℃。由于化学性质较为活泼， 铝在空气中会形成一层致密的氧化物薄膜，从而使其具备较好的耐蚀性。铝的下游应用广泛，包括航空、建筑、汽车、电力等重要工业领域。由于铝在地 壳中含量丰富又具有良好性能，所以其常被制成棒状、片状、箔状、粉状、带状和 丝状，广泛应用在航空、建筑、汽车、电力等重要工业领域。从铝加工整体产业链来看，上游采矿及冶炼方面，包括铝矿石开采、氧化铝制取 和电解铝（原铝）冶炼；中游铝型材生产加工方面，原铝可以与其他元素铸造制成 合金，也可通过轧制制成延展性较好的铝板带、铝箔，或者进一步挤压制成形状 及力学性能更佳的工艺零部件；下游应用方面，铝加工产品可以广泛应用于建筑、 轨道交通、汽车、电子、光伏、包装等行业，未来随着技术进步，铝合金产品相关 应用也会在新领域快速延展。

　　2017 年以来电解铝行业持续整顿，锁定产能天花板在 4500 万吨左右。自 2010 年 起，我国电解铝行业产能快速扩张，据阿拉丁数据，行业在产产能从 2010 年的 1775 万吨，增长至 2017 年的 3702 万吨，CARG 约为+11.1%，行业产能出现严重 过剩风险。为引导行业健康发展，2017 年以后，国家出台一系列政策整顿先前未 批先建等违规项目，同时明确电解铝产能置换的方式等内容，严管严控新增产能， 我国电解铝远期产能由此被锁定在 4500 万吨左右。总量控制政策下，全国电解铝产能及产量增长缓慢。2017 年以来，全国电解铝行 业总产能增长缓慢，据阿拉丁数据，2020-2022 年全国电解铝平均在产产能分别为 3769、3904 以及 4014 万吨，CARG 为+3.2%。其中，2022 年全国电解铝在产产能 先增后降，全年在 3800-4200 万吨区间波动，总产能整体趋于平稳，2022 年在产 产能为 4014 万吨/年，总产能为 4445 万吨/年。

　　从区域分布来看，全国电解铝产能主要集中在山东、新疆、内蒙古以及云南省。全国电解铝产能省份分布相对集中，据我的钢铁网统计，截至 2022 年 12 月，山 东、新疆、内蒙古以及云南省电解铝建成产能分别为 792、638、637 以及 538 万 吨，分别占全国合计建成产能的 17.6%、14.2%、14.2%以及 12.0%，四省合计占比 57.9%，超过全国产能的一半。从发电来源看，山东、新疆以及内蒙古等地生产电 解铝主要依靠火电，而云南、广西等地主要依靠水电，两地合计产能占比为 18.8%。

　　据 SMM 相关数据，2022 年全国电解铝新增产能约为 122 万吨，仅占 2022 年已有 总产能 4445.1 万吨的 2.7%，2023 年及未来新增产能约为 306.5 万吨，约占已有总 产能的 6.9%。其中，据百川盈孚数据，预计 2023 年全国新建产能 180.2 万吨/年， 当前已投产 14 万吨/年（截至 2023 年 2 月）。其中，中瑞铝业（11.2 万吨/年）、云 南宏泰（108 万吨/年）、兴仁登高新材料（15 万吨/年）以及贵州华仁新材料（10 万吨/年）为产能置换项目，若剔除后国内新增产能为 36 万吨/年。分省份看，在 综合考虑用电成本以及能耗政策后，电解铝工厂主要选择在广西、云南等地新建 产能。

　　其中，内蒙、山东地区产能上限已经明确，未来提升空间十分有限。2021 年，内 蒙提出《内蒙古自治区工业领域碳达峰实施方案》，明确“十四五”期间电解铝产能上限 700 万吨，当前建成产能 637 万吨/年（截至 2022 年 12 月）；2022 年 12 月， 山东省发布《山东省碳达峰实施方案》，提出为推动有色金属行业碳达峰，严禁新 增电解铝产能。内蒙和山东作为电解铝大省，当地政策已明确限定产能上限，这 也意味着我国电解铝行业未来产能提升的空间十分有限。

　　产量增长方面，2020-2022 年全国电解铝产量分别为 3708、3850 以及 4021 万吨， 产量增速偏低，位于 3%-6%区间内，其中，2022 年全国电解铝产量同比增长仅为 4.4%，4500 万吨产能天花板压制效应明显，预计未来国内产量增长仍有限。

　　再生铝，是指由废旧铝和废铝合金材料或含铝的废料，经重新熔化提炼而得到的 铝合金或铝金属。再生铝生产工艺包括外购废铝原料、废杂铝预处理、原料分拣 及分选，并经过蓄热式熔炼炉以及陶瓷过滤系统进行深加工，最终可进行铸锭、 型材加工和精炼等工艺以生产最终铝产品。

　　再生铸造铝合金应用领域主要包括传统及新能源汽车、摩托车、电子信息、机械 制造以及建筑五金等行业。据中商情报网统计，截至 2021 年，汽车、摩托车和电 动车在整个下游消费中占比近 70%，是再生铸造铝合金主要的消费领域。其中， 在汽车工业中，再生铝主要用于铸造部件，如制造发动机，壳体和车轮等。

　　预计到 2025 年前，全国再生铝产量增速不高。据中国有色金属工业协会，2020 年 我国再生铝产量约为 760 万吨，约占我国同期电解铝 3708 万吨产量的 20.5%，而 在工信部发布的《“十四五”工业绿色发展规划》中提出，力争在 2025 年全国再 生铝产量达到 1150 万吨，2020-2025 年 CAGR 为+8.6%，全国再生铝产量增速不 高。当前我国再生铝熔炼工艺落后、能耗较高。我国熔炼工艺落后主要体现在熔炼设 备方面，国内企业普遍采用普通反射炉作为熔炼设备，这种直接加热原料的方式， 具有烧损大、回收率低等缺点，特别在熔炼碎铝屑或薄铝时，其回收率更低，而国 外较多采用双室炉或多室炉。据《废铝再生技术分析与对策》测算，按照国内技 术，每熔炼一吨废铝需要消耗 80 千克燃料，而使用国外技术所需燃料仅为国内 的一半；另外，行业内还存在预处理以人工分选为主、溶体净化技术缺乏系统研 究等问题，也都在制约着再生铝行业发展。另一方面，再生铝产品质量低，很少用于轧制挤压等高性能要求的铝加工行业， 只能用在汽车、摩托车配件等领域。综合影响下，再生铝对原铝市场冲击有限。

　　当前节能形势严峻，能耗双控政策为电解铝主要生产大省定下“限产”基调。2021 年 8 月，国家发改委印发了《2021 年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴 雨表》，指出全国有 9 个省(区)能耗强度同比不降反升，10 个省份能耗强度降低率 未达到进度要求，全国节能形势十分严峻。随后，各地针对能耗管控的力度也在 不断加大，陆续出台限电、有序用电政策，其中包括山东、新疆、内蒙以及云南等 电解铝生产大省，并通过明确产量、压减用电负荷等形式，要求区域内的电解铝 企业进行限产，这为主要电解铝生产大省定下“限产”基调。来水不足加剧四川、云南以及广西等水电大省用能紧张局势，当地电解铝生产负 担加重。2022 年全国多地气温屡创新高，持续的高温干旱天气导致下游用电负荷 激增，叠加长江流域同期来水严重偏少、汛期反枯，造成长江流域水库水位同比 明显下降。以三峡水库站水位情况为例，2022 年下半年以来三峡水库站水位以及 蓄水量均处历史低位，限制了四川、云南等地水力的发电，2022 年下半年，四川 水电发电量合计 1707 亿千瓦时，同比下降 9.3%，云南地区水电发电量合计 2133.6 亿千瓦时，同比上涨 1.2%。值得注意的是，虽然云南地区下半年水电发电量同比 有所上涨，但整体呈现波动大、不稳定状态，并不利于电解铝的平稳生产。

　　云南地区采取火电进行补充，但提升空间有限。在水电不稳定前提下，云南地区利用 火电进行调峰，2022 年下半年云南地区火电发电量合计 227 亿千瓦时，同比增加 58.4 亿千瓦时，同比增长 34.6%，整体发电量位于历史高位水平，但发电量仅为同期水电 发电量的 10.6%，火电补充调峰能力十分有限

　　为应对电力供需紧张形势，水电大省分别制定相关政策限制电解铝行业产能。2021 年 11 月，云南省充分发挥电价杠杆作用，提出立即取消全省范围内已经实施 和组织的电解铝行业相关优惠电价政策，并自 2022 年 1 月 1 日起，对云南省内电 解铝企业严格执行阶梯电价分档和加价政策；2022 年，四川省启动保供电调控措施，并制定《四川省 2022 年迎峰度夏部分 高载能行业停产让电于民实施方案》，对部分高载能企业实施停产让电于民的调控， 让出用电负荷约 700 万千瓦，全力缓解供电压力。多因素限制下，水电大省减产明显。据 SMM 数据，2022 年全国电解铝减产产能 合计 342.2 万吨/年（不包含因产能置换类原因导致的减产），占减产企业合计建成 产能 1200.2 万吨的 28.5%。据百川盈孚数据，预计 2023 年中国电解铝减产规模 约为 260 万吨/年，包括已减产 62 万吨/年，已确定待减产 73 万吨/年，或减产但 未明确减产 125 万吨/年。

　　分省份看，2022 年减产区域主要为云南、四川以及广西三个水电大省，合计减产占比接近总减产规模的八成。2022 年云南、四川以及广西电解铝减产产能分别为 131.2 万吨、97 万吨以及 42 万吨，分别占比 38.3%、28.3% 以及 12.3%，三省合计减产占 比为 79.0%，接近全国减产总规模的八成。

　　2023 年国内电解铝复产主要集中在二季度，产量贡献预计在下半年体现。据百川盈孚数据，预计 2023 年全国电解铝企业总复产规模为 246.5 万吨/年，包括 已复产 12.5 万吨/年，预期年内还可复产 234 万吨/年，预期年内最终实现复产累 计 246.5 万吨/年，考虑到复产主要集中在二季度，预计实际生产量将在下半年体 现。

　　海外因高能源成本计划 2021-2023 年减产 231.2 万吨/年，减产地区主要分布 在欧洲

　　2021 年初，欧洲天然气价格开始出现大幅上涨，2022 年俄乌冲突爆发，全球能源 危机因天然气短缺而加剧，欧洲天然气价格由年初的 30-40 美元/百万英热上涨至 8 月份约 70 美元/百万英热的历史新高，巨大涨幅也推动欧洲电价（以德国为例， 下同）快速上涨，最高电价接近 650 EUR/MWh，下半年整体在 100-400 EUR/MWh 区间内快速巨幅震荡，远高于 2021 年以前平均 50 EUR/MWh 左右的电价，海外 电解铝行业由此出现减产。据 SMM 数据，2021-2023 年海外电解铝减产产能合计 为 231.2 万吨/年，其中确定减产产能 215.8 万吨/年，还待确定产能 15.4 万吨/年， 减产地区主要集中在欧洲（以德国为主）。减产部分未来复产仍存在不确定性。一方面，近期欧洲能源价格虽有所回落，但 仍处于历史相对高位，截至 2023 年 3 月 6 日，德国电价为 139 EUR/MWh，假设 1 EUR=7.34 CNY，德国电价折合国内价格为 1.02 元/ kWh，法国和英国电价折合 国内价格分别为 1.14 元/ kWh、0.97 元/kWh（假设 1 GBP=8.24 CNY），这些国家 当前电价远高于国内，高额成本仍将制约海外电解铝生产；另一方面，在等待复 产的产能中，也有部分为停产多年的产能，而这些产能恢复正常生产需要比较漫 长的时间。因此综合来看，2023 年海外电解铝复产节奏仍将被限制，复产仍存在 不确定性。

　　据 SMM 数据，亚洲地区未来三年计划新建产能约 575.5 万吨/年，短期内产 量明显增加可能性低

　　随着铝需求端持续回暖，海外电解铝计划扩张产能，根据 SMM 数据，2022-2025 年海外计划新建产能合计为 575.5 万吨/年，主要集中于亚洲地区，以印度、马来 西亚和阿联酋地区为主。考虑到电解铝产能建设周期较长，预计 2025 年前该部分 新增产能贡献实际产量的可能性较低。

　　据 SMM 数据，2021 年 12 月至 2022 年 11 月，全球电解铝总产量为 7348 万吨。其中，海外电解铝合计产量为 3045 万吨，约占全球总产量的 41.4%，剩余超过一 半电解铝产量来自我国。分地区看，海外前三大电解铝生产地区分别为中东、亚 洲其他地区以及中东欧，产量分别为 656 万吨、496 万吨以及 443 万吨，占比分别 为 8.93%、6.75%以及 6.03%。

　　进口方面，我国原铝进口量近三年总体处历史高位，2022 年回落明显，同比下降 57.5%，仅为全国同期产量的 1.7%。2010-2019 年，我国原铝进口量不高，每年维 持在 10-50 万吨区间内。2020-2021 年，全球疫情爆发以及贸易摩擦不断，海外原 铝需求出现下滑，导致原铝进口我国数量上涨，2020-2021 年我国原铝进口数量分 别为 106.3 万吨、156.9 万吨，同比分别上涨 1322.9%、47.7%；2022 年上半年，能 源危机下欧洲能源价格处历史相对高位，海外电解铝出现减产，对华出口量同步 减少，下半年进口量有所回升，但全年进口总量大幅下降，进口约 66.7 万吨，同 比下降 57.5%，不足 2021 年的一半，仅占全国同期原铝产量的 1.7%，对国内供应 影响很小。考虑当前海外减产部分复苏可能较小，新增产能建设周期较长，预计 未来我国电解铝进口量难有大幅增量。

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